Dağıtılan karlar, diğer gelirlerden daha ağır bir yük olmamalıdır. Bu nedenle kâr veya kurumlar vergisi ile önceki vergi yükünün dikkate alınması, çifte vergilendirmenin önüne geçilmesi için temettü vergisi daha düşük tutulmalıdır.
Dağıtılan karlar, diğer gelirlerden daha ağır bir yük olmamalıdır. Bu nedenle kar veya kurumlar vergisi ile önceki vergi yükünün dikkate alınması, çifte vergilendirmenin önüne geçilmesi için temettü vergisi daha düşük tutulmalıdır. Çok yüksek bir temettü vergisi, ekonomik olarak zarar verir. Kendilerini zor finanse eden ve dışarıdan risk sermayesine bağımlı olan genç büyüme şirketlerinin yatırımlarını yavaşlatıyor. Yüksek karlı olgun şirketler, karlarını dağıtmak yerine kendi kendini finanse etmek için alıkoyarak vergiden kolayca kaçınabilirler. Vergi, yatırımlarını pek yavaşlatmaz, ancak, yatırımcıların daha yüksek getiri ve daha iyi büyüme beklentileri olan diğer şirketlere sermayeyi yeniden yatırabilmeleri için ödemelere izin vermek yerine olgun şirketlerde karları kilitler. Genç büyüme şirketlerine yerleşik rakipleri lehine ayrımcılık yapar ve verimliliği artırmak için yeni sermaye kullanımını engeller. Örneğin İsviçre, Avusturya, Almanya ve ABD gibi birçok ülkede temettüler, dağıtımlar ve hisse geri alımları gelir vergisine tabidir. Çoğu eyalet, önceki gelir veya kurumlar vergisi yüklerini hesaba katmak, olası çifte vergilendirmeyi azaltmak için ayrı, azaltılmış oranlar uygular. Çifte vergilendirme tamamen ortadan kaldırılmadığı sürece, temettü vergileri finansman maliyetlerini artıracak ve yatırımları yavaşlatacaktır. Her şeyden önce, temettü vergileri, yatırımlarını kendi karlarıyla finanse edemeyen ve bu nedenle dışarıdan risk sermayesine ihtiyaç duyan şirketler için dezavantajlıdır. Genellikle genç ve hızla büyüyen şirketlerdir. Sermaye artırmanın maliyeti vergiden düşülebilir olmasa da vergi gelecekteki dağıtılmış geliri etkiler. Bu onların yatırımlarını engelliyor. Büyük ve karlı şirketler ise yatırımlarını kendileri finanse edebilir ve çok az sorun yaşarlar. Temettü vergisi ayrıca gelecekteki dağıtılmış geliri de vergilendirir, ancak kendi kendini finanse etmeye yönelik dağıtımların azaltılması temettü vergisinden tasarruf sağlar. Onlar için, temettü vergisinin yatırım üzerinde olumsuz bir etkisi yoktur, ancak ödemeleri azaltır. Bu nedenle vergi, büyük, karlı şirketlerde sermayeyi kilitler. Bu 'kilitlenme' etkisi, sermayenin üretkenliği artıran tahsisini bozar. Yatırımlarını finanse etmek için sermaye piyasasına bağımlı olan genç ve hızlı büyüyen şirketleri başta olmak üzere yerleşik sektörleri kayırıyor.
Daha yüksek temettü vergileri, esas olarak, risk sermayesine ihtiyaç duyan genç ve hızlı büyüyen şirketlerin yatırımlarını caydırır. Yatırımlarını kendileri finanse edebilen ve ödemeleri azaltarak temettü vergilerinden tasarruf edebilen olgun şirketlerde karları kilitlerler.
Bu yazımın amacı, temettü vergilerinin kurumsal yatırımlar üzerindeki etkisini ölçmektir. Bu tür vergiler, yeni öz sermaye ile finansmanı daha pahalı hale getirir ve iç ve dış finansman maliyetleri arasında bir uçurum yaratır. Buna göre, temettü vergilendirmesinin, kendi kendini finanse etme derecesine bağlı olarak yatırımlar üzerinde farklı etkileri vardır: Sonuç olarak, büyük ölçüde dış finansmana bağımlı olan şirketlerin sermaye maliyetleri daha yüksektir. Öte yandan, yatırımlarını kendi kaynaklarıyla (örn. nakit akışından) finanse edebilen ve yeni öz kaynak yaratmakta güçlük çeken şirketler vergi değişikliklerine daha az tepki veriyor.
Ampirik analizlerde, 1990 ve 2009 yılları arasında 25 ülkede, 7.600'den fazla şirketten temettü ödemeleri ve yatırımlar hakkında bilgi içeren bir veri seti kullandılar. Bu dönemde toplam 15 önemli vergi reformu ve sermaye kazançlarının vergilendirilmesinde 67 değişiklik ve temettü ödemeleri gerçekleştirilmiştir. Kendilerini vergi oranını en az üç puan değiştiren reformlarla sınırlandırıyorlar.
Ampirik tahminler, sınırlı kendi kendini finanse eden şirketlerin, yüksek derecede kendi kendini finanse eden şirketlere göre temettü vergilerine daha güçlü tepki verdiğini açıkça ortaya koymaktadır. Bir vergi indirimi farkı azaltır: ortalama bir vergi indirimi yüzde 9,8 puandır. Yatırım farkını %7,3'ten %5,5'e düşürür. Bu da yaklaşık %31'lik bir düşüşe tekabül ediyor. Öte yandan, temettü ödemelerindeki vergi oranları artırılırsa, farklar artar: ortalama %8,4'lük bir vergi artışı, yatırım faaliyetindeki farkı %42, yani %5,3'ten %7,6'ya yükseltir.
Ortalama olarak, bir vergi indirimi, yüksek ve düşük kendi kendini finanse eden firmalar arasındaki yatırım farkını yüzde 31 oranında daraltırken, bir vergi artışı bu uçurumu yüzde 42 oranında genişletiyor.
Genel olarak, temettüler ve hisse geri alımları üzerindeki yüksek vergiler, yatırımların giderek yüksek derecede kendi kendini finanse eden şirketler tarafından yapıldığı anlamına gelir. Örneğin, vergi oranı %15'ten (yüzde 25'lik) %32.2'ye (yüzde 75'lik) yükselirse, bir şirketin nakit akışının yatırımları üzerinde üçte bir oranında daha güçlü bir etkisi olur.
Yüksek temettü vergilerinin karlı şirketlerin yatırımları üzerinde çok az etkisi olduğu doğrudur. Dışarıdan gelen yeni öz sermayeye bağımlı değiller, ancak karları dağıtarak değil, elde tutarak yatırımlarını kendileri finanse ediyorlar. Bununla birlikte, vergi dağıtımları azalttığı için, başka bir olumsuz etkisi vardır, yani 'kilitlenme' etkisi olarak adlandırılan: yüksek temettü vergileri, yatırımcıların nerede yapacaklarına karar verebilmeleri için dağıtımlara izin vermek yerine öz-finansmanlı şirketlerde sermayeyi kilitler. Böylece vergi, sermaye ve yatırımın olgun şirketlerden genç ve hızlı büyüyen şirketlere yönlendirilmesini engellemektedir. Her şeyden önce, yeni risk sermayesine yüksek ihtiyaç duyan genişleyen şirketler pahasına yerleşik şirketleri ve sektörleri destekliyor. Bununla birlikte, sermayenin olgunlaşmış firmalardan hızlı büyüyen firmalara yönlendirilmesi, ekonomide önemli bir verimlilik artışı kaynağıdır.
Temettü vergilerinin düşük derecede kendi kendini finanse eden şirketlerin yatırımlarını orantısız bir şekilde azaltmasının temel bir nedeni, artan sermaye maliyetidir. Ancak bunlar sadece bir şirketin yatırımlarını etkilemekle kalmaz, aynı zamanda dış öz sermayesini de etkiler. Ampirik sonuçlar, yüksek temettü vergilerinin aslında yeni artırılan öz sermaye hacmini önemli ölçüde azalttığını göstermektedir.
Temettü dağıtımları üzerindeki vergi yüzde 10 artarsa, bir şirket yeni öz sermayeyi ortalama yüzde 9 daha az artıracaktır.
Özetle, temettü ödemelerindeki vergilerin yatırımlar üzerinde güçlü bir etkisi olduğunu gösteriyor. Yüksek vergiler aynı zamanda sermayeyi yüksek karlı yerleşik şirketlere kilitlerken, start-up gibi güçlü büyüyen ve dış finansmana bağımlı şirketlerin yatırımlarını caydırır ve önemli ölçüde daha pahalı hale gelir. Bu nedenle, temettü vergisi, yüksek ve düşük büyüme fırsatlarına sahip şirketler arasında verimliliği artıran sermayenin yeniden yatırımını da engellemektedir.
